观点 | 工业硅：结构性扰动结束 更需关注整体供需平衡

6月15日工业硅期货08合约盘面价格跌至12300元/吨，盘面折算421#价格后跌破西南地区生产完全成本，逼近生产现金成本；此外2023年6月1日广期所工业硅仓单注册正式开放，421#无风险卖交割激励期现商积极涌入现货市场采购421#，在成本支撑以及现货库存向仓单库存转移的共同作用下，工业硅价格止跌反弹，期货盘面价格在13500-14000元/吨震荡，421#与553#现货市场价差扩大到1300元/吨。

8月中旬开始，下游多晶硅新增产能集中投放，对99硅、553#等牌号工业硅需求增加，而由于硅厂对期现商出售421#利润更佳，使得硅厂对421#牌号产品能产尽产，现货市场其他牌号工业硅供应紧张，结构性供应短缺使得盘面价格进一步抬升，11合约最高探至15000元/吨，421#与553#现货市场价差收窄至400元/吨。

9月份由于对老货换袋交割的担忧，以及传闻12合约交割或可能检查发票等影响，11-12合约价差迅速拉开从400元/吨扩大至1000元/吨。此外9月中旬11合约期货盘面价格从15000元/吨高点快速回落至13500元/吨，而现货市场价格相对坚挺，使得老货仓单无论从绝对价格还是对12合约非标正套角度考虑，性价比都明显提升，粉厂采购421#积极性提高，对于云南、四川地区微量元素较为稳定的仓单可升水成交，老货仓单社会流通性开始好转。

展望11合约交割后：

1. 枯水期即将到来，按照历史数据测算，云南地区电费将上调0.15元/度，折算电力成本抬升1900元/吨，四川地区电费将上调0.23元/度，折算电力成本抬升3000元/吨，12合约对标云南折算盘面完全成本约14500元/吨，因此12合约当下期货价格估值相对合理。

2. 从对四川云南降水情况跟踪来看，虽好于去年但与历史同期水平相比，云南基本持平四川仍降水不足，不过从主流水库水位跟踪情况看，蓄水情况较好。从今年枯水期整体情况看缺电概率仍然较大，虽然水库具有水电超发的基础，但今年超发意味着明年水电压力将会增加。因此今年枯水期西南地区需关注两个问题，即电价和减产，地方政府为保证工业生产不排除增加硅厂火电配比比例以提高整体电力供应，那么这样将会使得硅厂成本进一步增加，因此从这方面考虑成本增加和供应端减产的潜在风险利多工业硅价格。

3. 多晶硅的消费能否持续？

根据百川数据统计，上周多晶硅周度产量32200吨，周度产量处于持续攀升状态，预计并将延续整个4季度，但多晶硅行业库存49900吨，已连续上涨3周，行业毛利率小幅下滑至37.9%。供应过剩的局面在硅片行业格外明显且已经开始出现负反馈的现象，主流182mm硅片价格从9月中旬的3.35元/片下跌至目前2.69元/片，跌幅达到20%，根据smm统计硅片产量从上周开始明显减少，硅片库存从9月中旬的4.5GW快速累积至24GW。目前多晶硅价格保持相对平稳，由于多晶硅在整个产业链中仍处于相对强势端，因此硅片价格下滑的负反馈当下跳过多晶硅直达硅粉厂。因此当11合约交割结束后，老货尚可低价甩卖，新货421#对标12合约定价的绝对价格将难以被终端接受，最终导致现货市场流通性变差。一方面，工业硅厂若不愿以低于枯水期成本价出货将导致工厂库存压力增加；另一方面，待老货消耗殆尽，新货价格终端难以接受将造成整体库存累计，从而对硅价形成利空影响。

站在当下看工业硅下有枯水期成本支撑，上有交割后消费信心不足的压制，供需矛盾并不明显，期货价格难有明确指引。破局的关键要么消费超预期增长，多晶硅长新增产能快速投放；要么工业硅供给减少，无论是电力问题造成的被动减产或是因亏损和资金压力造成的主动检修。