罗志恒：如何看待地方债务，形势与应对

　　2023年2月21日，中国首席经济学家论坛发起的“复苏2023”线上系列访谈直播活动，邀请粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒围绕“地方债务的形势与应对”问题，进行了主旨演讲。

　　核心观点：

　　——认识债务风险要放在财政整体运行的角度，债务是除转移支付外地方财政收支缺口的重要弥补方式，源于财力与支出责任的缺口。财力和支出责任出现的一些变化，快速推升了地方政府债务。

　　——债务本身并不是风险，问题的关键是债务的支出结构与效率、债务期限结构与现金流的匹配，是否形成了优质的资产和充裕的现金流，是否产生期限错配的问题。

　　——地方债务的形成原因复杂，包括体制性原因，又经过经年累月的积累，解决也非一朝一夕可以完成。尤其是当前地方债务风险、金融风险和社会风险交织，需要注意处置的力度和节奏。

　　如何看待地方政府债务

　　（一）如何看待当前的分歧？

　　当前关于地方政府债务有许多不同观点，有专家认为地方政府债务包括城投债，是有功劳、有利益的一种城市经营模式。有专家则认为，地方政府债务弊端明显，现已到了不能进行下去的状况，其可能类似于“鸦片”，未来不可持续。

　　对此，我有两个基本认知：第一，对错本身意义不大，最重要的是我们怎样让社会各方凝聚更多共识，求到一个公约数，然后共同在发展中解决问题，而不是在争论中解决问题。地方债务和城投债务在中国经济发展中有利有弊，在不同的时期利弊的体现方式、重要性程度不一样。在新常态之前，主要体现为利大于弊，在高质量发展背景下弊端越来越凸显。第二，历史的成功并不代表未来，也就是说历史上的这种模式在未来到底能不能持续，需要观察和思考。

　　市场上关于地方政府债务的分歧较大，可能与视角有关系。比如站在当期回报率还是站在长期回报率的不同视角会有分歧，当你只看当期回报率，可能看到当期把基建“砸下去”后，没有立刻获得现金流的相应回报。但是站在长期角度，例如把路修好后，让山沟沟里的商品能够卖出去，让远方的写字楼也能吃到新鲜的蔬果，这就促进了社会福利的改善，提高了经济运行效率，这需要更长的周期才能体现。又如还存在微观回报率和宏观回报率、经济回报率与综合回报率、静态与动态回报率的区分，这些都是站在完全不同视角的分歧。

　　对一个微观主体尤其市场主体而言，是要过日子的，要受到市场法则的约束，那就是欠债还钱，还不上就破产清算。比如对城投平台来讲，你不能在借钱的时候说自己是普通国企，还钱的时候却说我帮政府干活，不能逼我还债。那样的话，微观主体在市场上怎么能够存在？他怎么去接受市场经济基本法则的约束？如果不能约束，这个主体就不能够、也不应该存在，换句话说宏观分析最后还是要落到微观主体的经营行为。若你本身是普通国企，借债时应该发布三张报表，充分披露信息；但实际上地方政府有很多活要干，可能国家的预算支持不了，所以通过平台来干政府的活。这就是问题所在，干政府的事情，为什么不直接通过财政资金的方式来解决？为什么不通过一般债和地方政府专项债的方式来解决？或者说通过发行国债来转移地方政府来解决问题？所以你干的这个事情是市场的活，还是政府的活？这在一开始就要弄清楚。如果说你是自负盈亏的市场主体，你干的活就彻底通过竞争来获取收益，不行你就破产。否则城投出了问题时，贸然推动隐性债务置换，财政毫无原则地去救，就会导致道德风险。原则就是救的前提条件是分清责任，是问责。

　　有观点认为，“地产+基建”就是这种经营模式，我认为这个总结非常精炼和精辟，但这种模式的可持续是有前提的，那就是综合回报率创造出的财政汲取能力足以覆盖地方显性债务以及城投债务（低回报的准政府行为部分）。就是说，你的收益和成本是要匹配的，或者起码是你的资产或者现金流能够覆盖负债的。如果不能覆盖，那这种模式恐怕不能够持续。微观主体面临实实在在的债务约束，是不以宏观上的社会收益为转移的。

　　从目前财政形势看，我们面临财政紧平衡状况，地方政府的一般公共预算收入下行，2022年22个省份的一般公共预算收入负增长，土地出让收入进一步下行，同时面临支出端的刚性，要有抗疫支出，扩大总需求要有基建支出，还要兜底民生，医疗、教育、养老等都需要花钱，叠加债务集中到期，自然而然导致当前财政收支紧平衡的状况，压力比较大，财政收益覆盖债务的能力在下降，因此要好好思考这种经营模式的持续性有多强。

　　（二）如何看待地方政府债务？

　　看待地方政府债务的问题，要放在财政整体运行的角度，债务是除转移支付外收支缺口的重要弥补方式，源于财力与支出责任的缺口。总体看，财力和支出责任出现三大变化快速推升了地方政府债务。

　　一是2012年之后，中国经济的增速总体下行，尤其三年疫情期在往下走，这时我们要实行积极的财政政策，要实现逆周期调节，一个很重要的方式就是减税降费，导致的结果就是宏观税负持续下行，财政汲取能力下降，出现“减税降费陷阱”。因为减税降费要以预期和信心的稳定为前提，在居民和企业预期较弱的背景下，居民对未来预期不稳定，不愿意追加消费，企业也不愿意追加投资。这种情况下，减税降费换来的并非GDP同等增速的扩大，难以转化为企业的投资和居民的消费，即分子端减税降费推升了债务、分母端经济增长不明显，因此地方政府的负债率和债务率进一步攀升。2015年之前，我们可以看到大部分年份的财政收入增速是高于经济的名义增速。但2015年之后，财政收入的增速明显低于经济增速。2022年，我们的一般公共预算收入除以GDP已降低到16.8%的水平，比2015年的高点下降5.3个百分点。宏观税负的下行有两条出路，其一是同等幅度削减支出，但当前形势下明显不可，只剩下唯一一条道路那就是债务的同等攀升。

　　二是中国政府的职能范围比较大，要做的事情比较多，还有过去中央对地方政府的考核是单一的只需把GDP做大就可以，这就是当时一些学者总结的“GDP锦标赛”问题，通过地方政府竞争来推动经济增长。但随着经济从高速走向高质量发展，不仅要看增长，还要看绿水青山就是金山银山，要保护环境、脱贫攻坚、防范化解重大风险，中央对地方的多元目标考核意味着地方政府的支出责任范围扩大、刚性程度上升，收支缺口随之扩大，进一步推升债务问题。

　　三是经济社会风险财政化，增加政府的潜在支出责任，推升了债务。债务风险的形成固然有外部的冲击，如中美贸易摩擦等，但部分也源于内部非经济政策与经济政策之间的不协调，尤其是环保一刀切、运动式监管等。一刀切的非经济政策导致经济下行、企业经营困难，社会呼吁财政发力来解决这些问题，即经济风险财政化，这在无形中形成政府的潜在支出责任，进一步导致政府债务增加。同时，部分地方政府超前承诺也加大了潜在政府债务。

　　除了以上三点，地方政府债务上升与我国所处的经济发展阶段有关。债务和投资驱动型的经济增长模式，驱动着地方政府债务规模和债务率呈现持续上升趋势。分税制（财权和事权不匹配）、城镇化只是表面原因，不能完全解释，政绩考核机制和近乎无限责任政府是根本驱动因素。分税制并不必然导致地方债务，因为中央转移支付给地方政府后，实际上中央占比非常低，收支差通过国债弥补，真正原因是政府职能的扩展和不稳定，这又源于政府与市场关系未能法治化定型。

　　以2022年为例，一般公共预算收入20.4万亿元，其中中央9.5万亿元，地方10.9万亿元；支出26万亿元，其中中央3.6万亿元，地方22.5万亿元。也就是说，即使全国的一般公共预算收入20.4万亿元全部给地方，地方仍有收支缺口。因此债务的产生不是分税制财政体制改革的问题，还是考核激励机制决定的。

　　解决方案与对策

　　其实债务本身并非风险，关键是债务的支出结构与效率、债务期限结构与现金流的匹配，是否形成优质的资产和充裕的现金流，是否产生期限错配的问题。

　　比如地方政府专项债，是以专门的项目收益来偿还的一个债。问题是那些收益越来越好的，给市场主体去干了，而没有太多收益或者说收益递减的项目，就由政府的专家来干，所以在某种意义上专项债越发名不副实，从经济和社会收益角度，已成为事实上的一般债，不能实事求是反映风险；在包装发行、使用方向等环节增加地方政府的负担。所以，我认为要把专项债的规模压降，通过一般债来代替，这样能够实事求反映风险问题。

　　又如，隐性债务比较集中体现在城投有息债务，目前筹投平台有息债务44.6万亿元，这样的规模还债利息是比较大的，而城投平台的盈利能力和现金流跟过去比有明显下行，回报率也就1%点几的水平。宏观风险上，偿还本金集中到期、偿债利息加大、债务支出使用效率下降、债务支出未形成足够多的优质资产；微观风险上，城投公司总体上盈利能力弱、现金流差。

　　该怎么解决地方政府债务问题？由于其形成原因很复杂，既有体制性的，也有经年累月的积累，并非一朝一夕能解决。尤其当前地方债务风险、金融风险和社会风险交织，需要注意处置的力度和节奏。

　　从理论的角度去解决，有效控制债务率，要处理好几对关系关键问题：一是存量和增量关系，确保存量债务逐步化解，严格控制增量，中央对地方提出党政干部负责的机制，省以下政府关系也应该建立起市县党政领导负责机制，解决道德风险问题。二是显性债务和隐性债务关系，隐性债务显性化，根据公共属性强弱划分为政府债务和企业债务，分别通过财政和市场化法治化方式解决。三是分子与分母的关系，即分子端的债务尽可能要有更大的分母端产出，必须提高债务资金的使用效率。

　　短期看，要应对好债务到期后的再融资问题，拉长周期、压降成本。

　　第一，安排财政资金偿还，通过财政资金使用效率的提升为偿还债务留出空间。

　　第二，通过债务置换、债务展期、债务重组、借新还旧等方式优化债务结构，减轻地方政府债务负担。

　　第三，出让政府持有的股权、土地使用权以及经营性国有资产权益偿还债务，划转部分流动性较好的国资解决部分存量债务。

　　第四，存量隐性债务显性化、市场化，部分债务合规转化为企业经营性债务，利用项目结转资金、经营收入偿还。

　　第五，在存量隐性债务显性化、市场化的前提下，做好风险隔离，通过破产重整、清算等方式减计债务，避免风险传递引发区域性系统性风险。

　　长期看，重在联动改革。

　　第一，厘清政府与市场关系，界定政府职责与规模。深化行政事业单位改革，强化绩效管理。如果政府长期大包大揽，家长制的大政府必然收支庞大。只有简政放权，市场的归市场，政府的归政府，大量的事业单位要么回归非盈利机构，要么走向市场自负盈亏。对人口流出地区的区县实施合并，减少财政供养人员，但是裁减冗员精兵简政，必须配合市场化的改革，比如放开市场准入、改善营商环境，提高就业的吸纳能力，否则改革将导致新的社会群体性问题。

　　第二，建立匹配多元目标治理体系下的政绩考核激励约束制度和财政评估制度。

　　第三，建立政策出台前评估和实施效果问责机制，避免各领域风险蔓延至财政，避免风险财政化透支财政空间。

　　第四，深化社保制度改革，避免社保长期过度依赖一般公共预算补贴。问题的解决不在于提高社保缴费率加重企业负担，而在于提高国有资产划转社保的比例和资产质量、发挥养老保障体系中第二（企业年金和职业年金）和第三支柱（商业保险）的重要作用实现多层次积累、提高养老保险基金的投资收益、尽快全面放开计划生育、适时适当推迟法定退休年龄。

　　第五，尽快稳定宏观税负，减税降费要从追求数量转向效果，结构性加税（房地产税、消费税、环保税、资源税，对普通居民影响不大、但有利于推动绿色发展和缩小贫富差距的税种）。

　　第六，优化债务区域结构，适度放宽都市圈城市群以及人口流入地区的举债额度，但强化绩效管理，负债与资产匹配、成本与收益匹配，在有优质现金流的资产项目上加杠杆，稳定杠杆率而非稳定杠杆绝对数。

　　第七，优化债务性质结构，实事求是面对风险。提高国债和一般债比重，降低地方债和专项债比重。

　　第八，强化财政与金融配合。财政为主，货币金融环境从数量和价格支持财政。